券商评级：三大指数下跌 九股迎来掘金良机

福耀玻璃(600660)：饰条业务拐点将至 汽玻龙头再度起航

类别：公司 机构：开源证券股份有限公司 研究员：邓健全 日期：2021-07-08

全球汽车玻璃龙头，进军铝饰件业务打开全新增长空间福耀玻璃是全球汽车玻璃龙头，通过产业链垂直一体化整合进军铝饰条业务。新能源汽车放量有望带动铝饰条整体渗透率提升，2025 年全球渗透率有望达到26%，市场空间或将超过220 亿。福耀玻璃收购德国SAM 后，有望通过技术、成本优势打造铝饰条业务核心竞争力。我们预计2021-2023 年公司营收为242.9/293.9/353.9 亿元，归母净利润为37.6/47.3/57.3 亿元，EPS 为1.50/1.89/2.28元/股，对应当前股价PE 为36.7/29.1/24.1 倍。我们认为铝饰条业务将为公司带来全新的增长空间，首次覆盖给予“买入”评级。

福耀玻璃收购德国SAM 开启全球化布局，产业链垂直一体化整合福耀玻璃饰条业务于2015 年启动，收购三锋集团并成立通辽精铝，实现了从上游铝锭到下游饰条半成品成型的全产业链布局。2019 年收购德国 SAM，展开全球化布局，主要产品包括车顶导轨、铝外饰条等，客户以欧美系为主。其自主研发的铝涂层保护ALUCERAM 工艺全球领先，是目前唯一获得奥迪和大众最高要求认可的镀层技术。

铝饰条市场现状：中高端德系车型应用较多，渗透率有望提升目前，日系、中端合资车企通常使用不锈钢饰条居多，而铝饰条已基本覆盖部分新能源汽车和德系中高端车型。据我们测算，德系车型中宝马铝饰条渗透率高达94.95%，奥迪为88.27%；新能源汽车中，特斯拉目前已将铝饰条应用到旗下车型Model S/X/Y 中，比亚迪汽车也将铝饰条应用至旗下唐系列车型中。新能源汽车放量有望带动铝饰条整体渗透率提升。

铝饰条竞争格局：技术壁垒较高，技术、成本优势是核心竞争力汽车铝饰条生产工艺技术壁垒较高，全球参与者主要包括敏实集团、京威股份、美国DURA、德国SAM。福耀玻璃收购SAM 进军铝饰条业务后，有望与汽玻发挥产品总成供应的协同效应，通过技术、成本优势打造核心竞争力。

风险提示：乘用车销量不及预期、铝饰条渗透率不及预期、原材料价格持续上涨

云天化(600096)：涨价驱动业绩高增长 磷化工长牛可期

类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：柴沁虎 日期：2021-07-08

事件

2021/7/5 晚，公司发布2021 年中报业绩预告，预计公司2021 年上半年实现归母净利润15~16 亿元，扣非归母净利润14.38~15.38 亿元。

投资要点

化肥价格走强带动业绩扭亏为盈并实现高增长。由于海外肥料需求增加，根据百川盈孚数据，磷酸一铵、磷酸二铵和尿素2021 年上半年均价同比分别上涨30%、30%和28%，2021/6/30 价格全部创下2016 年来的历史新高，产品价格大幅走强的同时，公司具备全国最大磷矿石产能，磷铵产品的成本相对优势显著，价格、成本共振推升公司业绩，并超出市场预期。此外，聚甲醛产品下游需求增加叠加国家禁止废塑料进口政策的影响，2021 年上半年均价同比上涨47%。

巴西、美国遭遇大旱，磷肥价格明年有望持续上行。作为世界粮仓的巴西、美国今年5 月份相继遭遇严重旱灾，进而影响全球粮食安全，联合国发布的数据显示全球粮食价格5 月份同比上涨40%，基于此，我们预计明年农业种植面积将大幅提升，带动肥料需求的提升。磷肥供需不匹配，根据锐观咨询的数据，中国2020 年的磷酸一铵/二胺产能全球占比分别为63%和30%，是全球最重要的磷肥生产国，美国和巴西是重要肥料需求国，具备一定程度全球定价属性的磷肥价格有望持续坚挺。

磷矿石限采叠加《长江保护法》严格执行，磷矿资源凸显稀缺性。为保护磷矿石资源，中国于2016 年出台了环保限采、征收资源税等政策，同年开始加大了对长江流域排污企业的集中整治，2020/12/26《中华人民共和国长江保护法》由全国人大表决正式通过。我国磷矿石产量由2016 年的14439.8 万吨的历史峰值下降至2020年的8893.3 万吨，下滑38.4%。磷矿产量下降、总磷指标锁死，行业格局持续优化，公司具备年产1450 万吨磷矿石和445 万吨磷酸二铵产能，规模居全国第一，随着磷矿产量的持续下降，借助磷矿资源的稀缺性，公司竞争力将进一步凸显。

管理水平提升，“双百行动”成果逐步显现：公司以“双百行动”为契机深化公司经营管理体制改革，公司质地由内而外向好，具体表现为生产端：2021 年上半年主要生产装置均保持高效、稳定、长周期运行，主要产能有效发挥；采购端：进一步加强煤炭、硫磺的战略集中采购，增强产品成本竞争力增强；管理端：持续优化母子公司资金统筹和集中管理，综合资金成本下降，财务费用同比降低等。

盈利预测与投资评级：我们基于公司主要产品价格还将持续攀升的判断，上调公司盈利预测，预计2021~2023 年归母净利润分别为39.72(前值16.92)亿元、43.48(前值20.42)亿元和46.36(前值23.53)亿元，EPS 分别为2.16 元、2.37 元和2.52元，当前股价对应PE 分别为5.9X、5.4X 和5.1X。公司业绩还将持续提升，我们认为公司PE 有望进一步提升至8~10 倍，维持“买入”评级。

风险提示：长江保护法实施力度放松；磷肥尿素等化肥价格走弱。

三友化工(600409)：受益产品景气回暖 中报业绩同比高增符合预期

类别：公司 机构：国信证券股份有限公司 研究员：杨林/薛聪/刘子栋 日期：2021-07-08

二季度业绩同比大增、环比基本持平，业绩符合预期公司公告预计2021 年上半年实现归母净利润11.5 亿元至12.0 亿元，比去年同期增加14.2 亿元至14.7 亿元，同比上升525.9%-544.4%。

公司二季度预计实现归母净利润5.56 亿元至6.06 亿元，同比增长1092.9%至1182.1%，环比-6.40%至2.02%，业绩符合预期。

受益于粘胶短纤、纯碱、PVC、DMC 价格价差同比大幅上涨21H1 粘胶短纤均价13880 元/吨，同比增长51.0%，平均价差为4735元/吨，同比增长72.2%。21H1 重质纯碱均价1730 元/吨，同比增长11.7%，轻质纯碱均价1665 元/吨，同比增长14.0%，平均价差为1010元/吨，同比增加8.5%。21H1 聚氯乙烯(PVC)均价8445 元/吨，同比增长28.7%，价差为1780 元/吨，同比增长5.3%。21H1 有机硅DMC均价为25610 元/吨，同比增长36.0%，价差为14880 元/吨，同比增长50.8%。我们看好2021 年下半年粘胶短纤、纯碱行业景气度持续好转，PVC、DMC 价格价差持续维持高位。

优化做强“两碱一化”循环经济，谋划曹妃甸精细化工基地公司计划投建6 万吨/年新溶剂绿色纤维素纤维项目，优化粘胶产业布局；实施有机硅三期20 万吨单体扩建；实施热电“一炉一机”扩建。

公司现有纯碱、粘胶短纤维、PVC、烧碱、有机硅单体年产能分别达340 万吨、78 万吨、50.5 万吨、53 万吨、20 万吨，“十四五”期间谋划发展曹妃甸精细化工产业基地，预计到“十四五”末公司主产品年产能将达到：纯碱380 万吨、粘胶短纤90 万吨、PVC 82 万吨、烧碱113 万吨、有机硅单体40 万吨。

风险提示：原材料价格大幅波动的风险；产品下游需求不及预期的风险；在建工程进度不及预期的风险。

投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。

维持盈利预测，预计2021-2023 年归母净利润27.67/29.19/34.25 亿元，同比增速285.9/5.5/17.3%；摊薄EPS=1.34/1.41/1.62 元，当前股价对应PE=8.3/7.9/6.5x，维持“买入”评级。

洪都航空(600316)：教练机+导弹双轮驱动 业绩增长可期

类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：邱世梁/王华君/张杨 日期：2021-07-08

投资要点

隶属于航空工业，导弹业务置入以来扣非归母净利润显著增长1) 2001 年上市，2010 年注入高教机，2019 年置入导弹，成双轮驱动格局。

2) 导弹业务置入以来，2020 年公司营收增长15%、归母净利润增长60%、扣非归母净利润增长343%。

3) 2021 年采购、销售货物关联交易额均预增1 倍以上，指示下游强劲需求。

需求：“十四五”航空装备放量，教练机+导弹空间广阔1) 中国已成长为世界第二大经济体，但国防实力与经济地位尚不完全匹配，海陆空三军中航空装备差距最大，军机数量仅为美国的29%。

2) 预计“十四五”期间国防支出稳定增长，装备费占比有望提升，航空装备有望超配，军机产业迎来黄金发展期。其中教练机整机市场总规模约300亿，年均60 亿，复合增速22%。

3) 新型海、空武器装备快速放量带来新机配套需求；实战化训练背景下中小型导弹消耗量增大。两相叠加之下导弹需求更显迫切。

公司：教10 占据我国新教练体系核心位置；空面导弹竞争力强1) 公司教练机谱系齐全、竞争力强。初教6、教8、教10 三款产品占据我国新、老两代飞行员教练体系核心位置。

2) 初教6：60 年经典，畅销国内外。军用需求依旧强劲，民用市场空间广阔。

3) 教10：我国最先进教练机，满足歼-20 等先进战机培训需求。“一机多能”，具备改造为攻击机和多用途战斗机的潜力，广阔空间可期。

4) 依托航空工业唯一空面导弹研究所，导弹领域多款“拳头产品”。空面导弹产品应用面广、需求量大，为业绩增长提供强劲动力。

盈利预测及估值

1) 预计2021-2023 年公司归母净利润2.1/4.0/6.2 亿元，同比增长61%/86%/ 57%，EPS 为0.30/0.55/0.87 元，PE 为118/63/40 倍，PS 为2.9/2.0/1.5 倍。首次覆盖，参考公司历史PS 估值中枢4.6 倍，并考虑公司作为我国“两机三级”

制教练体系核心装备唯一供应商、教10 及其衍生改型可能的广阔空间，兼以导弹业务的高弹性，给予公司“买入”评级。

风险提示

教10 及导弹产品产销量不及预期；产品放量规模效应显现不及预期。

东方盛虹(000301)：聚酯业绩大幅反弹 大炼化核心装置中交

类别：公司 机构：信达证券股份有限公司 研究员：陈淑娴/曹熠 日期：2021-07-08

事件：2021年7 月7日，东方盛虹发布《2021年半年度业绩预告》，2021年半年度，公司预计实现归属于上市公司股东的净利润为11-12 亿元，与上年同期相比增加1645.02%-1803.65%；预计基本每股收益为0.23 元/股-0.25 元/股。

点评：

规模扩张叠加景气周期，业绩同比大幅反弹。根据公司公告，2021 年上半年公司预计实现归属于上市公司股东净利润11-12 亿元，同比增加1645.02%-1803.65%。2021 年1 季度，公司实现归母净利润6.01 亿元；则2021 年2 季度，公司预计实现归母净利润4.99 元-5.99 亿元，同比增加692.06%-850.79%，环比下降0.33%-16.97%。公司2 季度业绩同比大幅反弹，一方面由于化纤终端需求改善，叠加原油价格上行，带动行业进入复苏周期，化纤景气度大幅上行；另一方面由于2020 年下半年公司港虹纤维20 万吨/年差别化功能性化学纤维项目和中鲈科技6 万吨/年PET 再生纤维项目投产，同比去年贡献增量利润。根据我们的统计数据，2021 年1 季度，POY、FDY 和DTY 行业单吨净利润分别为249.89 元/吨、87.20 元/吨和497.42 元/吨。2021 年2 季度POY、FDY 和DTY 行业单吨净利润分别为358.74 元/吨、222.05 元/吨和428.02 元/吨。2021 年上半年，POY、FDY 和DTY 行业平均单吨净利润分别为304.61 元/吨、155 元/吨和462.53 元/吨。2021 年2 季度，POY、FDY 行业净利润环比1 季度有所回升，DTY 盈利能力稍有回落。PTA 方面，2021 年1 季度和2 季度行业单吨净利润分别为-121元/吨和-59.57 元/吨，2021 年上半年行业平均单吨净利润-90.12 元/吨。

尽管2 季度PTA 利润有所修复，但产能过剩导致行业平均盈利能力仍然较差。

重组斯尔邦持续推进，大炼化蓄势待发。2021 年6 月30 日盛虹集团官网称，1600 万吨/年盛虹炼化一体化项目顺利完成常减压蒸馏等核心装置中间交付，正式转入投产准备阶段，项目预计将于2021 年末建成投产。项目投产并贡献全年业绩后，公司盈利能力将获得大幅提升。另外盛虹炼化与子公司虹港石化(主营PTA)、集团子公司斯尔邦化学位于同一园区，公司拥有园区内产业链协同效应的优势。目前公司对斯尔邦石化的资产重组有序推进。斯尔邦和联泓新科、宁波台塑是我国仅有的三家能够生产光伏料EVA 的企业，目前我国光伏料EVA 进口依赖度接近60%。从需求侧来看，我国光伏市场累积装机容量5 年年均复合增速43.48%，叠加“碳中和”政策逐步落实，我国光伏市场仍有广阔空间，光伏料EVA 需求仍是一片蓝海，作为国内EVA 龙头，斯尔邦石化注入东方盛虹，有助于打造东方盛虹“炼化+聚酯+新材料”一体化石化龙头。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为22.21 亿元、58.91 亿元和105.62 亿元，EPS(摊薄)分别为0.46 元/股、1.22 元/股和2.18 元/股，对应2021 年7 月7 日的收盘价，PE 分别为46 倍、17 倍和10 倍。我们看好公司大炼化项目完全投产贡献业绩和斯尔邦石化注入后公司的价值显著提升，我们维持公司“买入”评级。

风险因素：炼化一体化项目及配套项目建设进度滞后，盈利不及预期的风险；重组斯尔邦进度不及预期的风险；原油价格剧烈波动的风险；终端需求恢复不及预期的风险；全国PTA 产能过剩加剧导致利润持续摊薄的风险。

皖维高新(600063)：PVA量价齐升 业绩增长超预期

类别：公司 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：郑勇 日期：2021-07-08

事件

公司发布2021 年上半年业绩预告：预计2021 年H1 实现归母净利润4.5-5.0 亿元，同比增长112.7%到136.3%；预计扣非后净利润4.3-4.8 亿元，同比增长142.8%到171.0%。

简评

PVA 量价齐推，业绩大幅增长

公司预计2021 年上半年归母净利润与上年同期相比将增加2.38-2.88 亿元，达到4.5-5.0 亿元，同比增加112.7%到136.3%；对应Q2 净利润为3.21-3.71 亿元，同比增加97.4%到128.1%。2020年公司实现营收70.54 亿元，同比+11.0%；实现归母净利6.11 亿元，同比+58.8%。2021 年Q1 公司业绩较同期持续增长，实现营收17.0 亿元，同比+43.7%；实现归母净利1.29 亿元，同比+163.5%，Q2 有望连续三个季度实现净利同比增长100%以上。业绩增长主要来自于公司主产品聚乙烯醇(PVA)量增价涨，产品盈利能力大幅提升；同时，公司可再分散性胶粉、水泥、熟料等产品盈利能力稳定，继续保持较高的毛利率。

PVA 行业深度整合，供需持续趋紧

近年来，PVA 主要原料电石节能环保相关政策趋严，产能扩张严格受限，PVA 受原料端限制扩产同样不易，行业已深度整合，近五年行业产能逐年减少，同时暂无新增及规划产能，未来行业供给预计保持紧平衡。当前纺织、建筑等PVA 传统领域需求稳定，未来需求集中在光学膜、偏光片等特种领域。电石供应受限价格维持高位，2021 年Q1 价格创历史新高至5600 元/吨，PVA 受电石价格支撑，产业链价格均有明显提升，从年初13000 元/吨上涨到目前的19000 元/吨。PVA 和电石同属碳中和重点品种，且内蒙产能占比高，未来数年内行业开工或将持续受制约，供应持续紧缺。

龙头为王，成本护城河显著

公司蒙维分部有稳定的原料和资源保障，具有坚实的成本壁垒，受益于PVA 行业景气提升，盈利能力大幅改善。另外，当前公司PVA 产量占比已达到40%，规模效应叠加成本优势，话语权大幅增强。21 年以来，公司积极应对市场变化，把握市场机遇，抓实抓稳生产经营，蒙维充分发挥全产业链及规模化优势，市场竞争力进一步强化；子公司广西皖维深入推进生物质化工产业发展，经营状况持续向好。公司强化成本管控，稳步推进降本增效，运行效率持续提升，行业龙头地位进一步巩固。

PVA 光学膜及偏光片：国内市场广阔，进口替代空间大PVA 光学膜及偏光片为LCD/OLED 显示面板的必需材料，随着面板产能不断向国内转移，中国已成为全球最大LCD面板供应市场，带动了上游原材料需求迅速增大。当前全球PVA 光学膜市场几乎全部由日本企业控制，我国偏光片国产化需求空间巨大。公司积极向PVA 下游光学膜-偏光片领域延伸，在建包括700 万平米光学膜项目、700万平米偏光片项目，并在2020 年加大与中科大合作技术攻关，推动技术革新。2020 年公司PVA 光学膜产量174.5万平方米，2021 年产销量有望超过300 万平方米，逐步开始实现放量盈利。

全面技术创新助推产业升级

公司加速推进转型升级发展规划，一批老旧厂房及生产线正在逐步拆除，新建项目的土地平整、厂房建设也在有序进行，除PVA 光学膜及偏光片项目外，安徽本部的年产1 万吨汽车胶片级PVB 树脂、3.5 万吨差别化PET聚酯切片、2 万吨差别化可再分散性胶粉等一批新材料项目已全面开工建设；年产1 万吨汽车胶片级PVB 树脂项目已于2020 年底建成投产并达产达标，当前公司生产的膜级PVB 树脂的各项指标已达到汽车级PVB 的要求，未来将逐步在汽车领域得到应用。公司投资新建的项目均具有技术含量高、市场前景广的特点，项目建成投产后，既可以丰富完善公司的产品结构，又可以提升公司新材料产品的占比，为公司实现高质量发展，PVA 产业链纵深布局提供有力保证。

我们预测公司2021、2022、2023 年归母净利分别为9.57、11.10、13.16 亿元，对应PE 8.45X、7.28X、6.15X，维持增持评级。

青鸟消防(002960)：单季度收入增速显著提升 利润端关注更深层次表现

类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：刘博/唐亚辉 日期：2021-07-08

事件：公司发布2021 年半年度业绩预告，我们预计收入为12.65-15.18亿元，增速为50%-80%；归母净利润为1.89-2.18 亿元，增速为30%-50%。

我们按照业绩预告的中值测算，2021 年上半年实现收入13.92 亿元、归母净利润2.04 亿元，对应Q2 的收入为9.39 亿元，同比增速为39.24%；归母净利润为1.53 亿元，同比增速为8.93%。Q2 的利润增速不达我们预期，但是需要注意，考虑到2020 年Q2 有疫情后带来的高基数效应，我们如果将2021Q1 和Q2 的数据均与2019 年做复合增速的测算， 2021年Q1 收入相比2019Q1 增速为22.43%，2 年复合增速不到11%；Q2 收入相比2019Q2 增速为68.79%，2 年复合增速为30%，增速明显加快。

利润端数据也是一样，2021Q1 归母净利润相比2019Q1 增速持平；2020Q2 归母净利润相比2019Q2 增速为69.44%，2 年复合增速超过30%，增速明显加快。结合公司公告的内容，我们推断公司2021Q2 归母净利润增速略低于预期原因如下：

1)为了加速提升市场份额，采用不涨价的策略，我们预计上半年毛利率微降。根据公司公告，上半年受到大环境的影响原材料成本明显上升，但是公司通过精细化的管理措施，并没有进行过全面的价格上调，因此整体业务毛利率稳定。公司坚持不涨价，有利于快速提升市场份额。

2)上半年有股权激励费用2179 万元，加回后利润增速超过50%。根据公司股权激励计划，2021 年全年摊销费用合计4358.85 万元，对应上半年2179.43 万元，加回后上半年净利润为2.23 亿以上，同比增速超50%。

3)研发、渠道投入力度较大，体现效果需要一定时间。根据公司公告内容，公司持续保持研发投入强度(完善现有国内外产品线及“朱鹮”

芯片迭代升级)，持续加强品牌和销售渠道的建设，在投入端保持快速增长，截至2021Q1 末公司员工人数较2020Q1 增加500 余人，我们根据公司2020 年年报可推算出公司平均员工薪酬为11.58 万元/年，假设薪酬水平保持与2020 年持平，可算出2021Q2 增加员工薪酬1448 万元，这些人员招聘进来后，由于主要是研发和渠道，相信效能的体现还需要一定的时间，所以费用提前反映了。因此，总结来看，无论是为了快速提升市场份额放弃涨价、新增股权激励费用，还是研发和渠道端公司持续加大投入，都是以牺牲部分短期利益，获取公司长期发展，利润端的扰动更多是中短期的因素，需要更加重视公司在收入端和市场份额方面的加速提升。

盈利预测与投资评级：我们维持公司预计归母净利润5.53、7.25、9.36亿元，对应EPS 分别为1.59、2.08、2.69 元，PE 分别为16、12、9 倍，维持“买入”评级。

风险提示：行业需求超预期下降、竞争加剧造成产品价格和毛利率持续下降等。

中远海控(601919)：运价高景气 业绩预告盈利创新高

类别：公司 机构：国金证券股份有限公司 研究员：郑树明 日期：2021-07-08

业绩

7 月 7 日，中远海控发布 2021 年上半年度业绩预增公告。预计 2021 年上半年实现归属于上市公司股东的净利润约为 370.93 亿元，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润约为 370.21 亿元。

分析

运价持续上涨，二季度业绩同比大幅增长。集装箱航运市场持续向好，2021 年上半年中国出口集装箱运价综合指数(CCFI)均值为 2066.64 点，与上一年度同期相比增长 133.86%，与上一年度下半年相比增长 92.44%。

美线长协价 4 月 5 月逐渐落地，2021 年二季度 CCFI均值同比增长 154%，受益高运价，2021 年二季度公司实现归母净利润 216.41 亿元，同比增长2458.04%。

进入三季度传统旺季，运价仍有望维持较高水平。目前上海出口集装箱运价指数综合指数(SCFI)为 3,905.14，同比增长 270.1%，即期市场运价持续上涨，进入三季度传统旺季，补库存现象仍然持续，疫情扰动下物流供应链受到影响，运价仍有望维持较高水平。

短期运力释放有限，长协提升运价中枢。新船订单占总运力比例有所增长，考虑造船周期，我们认为在 2023 年之前新增运力仍然比较有限，后疫情时代长协货量比例有望增长，运价中枢有望提升，船公司在加快数字化建设，端到端战略有助于提升定价权。

投资建议

受益于运价大幅度上涨，提升公司 2021 年的盈利预测 307%，预测公司2021-2023 年归母净利润分别为 734.81 亿元、239.64 亿元、156.68 亿元，维持“买入”评级。

风险提示

航企运力大幅扩张风险；油价大幅上涨风险；全球经济超预期下滑风险。

宝钛股份(600456)：第二季度归母净利润同比增长78%左右 创单季度历史新高

类别：公司 机构：东莞证券股份有限公司 研究员：李隆海 日期：2021-07-08

第二季度归母净利润同比增长78%左右，创单季度历史新高。公司公告，2021年上半年，公司预计实现归属于上市公司股东的净利润2.76亿元左右，同比增长94.16%左右；实现归属于上市公司股东的扣非净利润2.53亿元左右，同比增长92.73%左右。经测算，公司第二季度实现归属于上市公司股东的净利润1.80亿元左右，同比增长78.3%左右，环比增长86.7%左右，创公司单季度净利润历史新高。

业绩增长的主要原因是产品结构优化，促进毛利率提升。公司产品结构的优化，中高端产品比例的提升，主要是航钛产品销售占比增加所致。中高端产品盈利能力较强，毛利率较高，带动了公司综合毛利率提升。2021年第一季度综合毛利率21.70%，同比提高了2.82个百分点。

募投项目：将推动公司成长。2021年2日，公司成功非公开增发募集资金总额20.05亿元。募投项目，1)高品质钛锭、管材、型材生产线建设项目：

新增钛及钛锭总产能10,000吨、钛合金管材产能290吨、型材产能100吨；2)宇航级宽幅钛合金板材、带材、箔材生产线项钛合金目：新增板材产能1,500吨/年、带材产能5,000吨/年、箔材产能500吨/年。募投项目完全达产后，公司将新增收入23.82亿元，新增净利润3.42亿元。我国国产大飞机和军机升级换代将带来航空钛材长期需求。大飞机运20、 AG600、 C919逐渐量产。另外，我国仍有三成比例作战飞机是二代作战飞机，二代作战飞机已经不适合现代战争，随着我国第三代作战飞机日趋成熟，新型战机歼-16，歼-10c以及四代隐身战斗机歼-20的相继服役，未来二代作战飞机将逐渐退役。由于钛合金用于制造飞机发动机和机体能够有效地提高发动机推重比和机体机构效率，三代作战飞机上所用钛合金材料的比例正在不断上升。我国高端钛材应用领域(航空航天、船舶和海洋工程)消费量占比显著提升，钛材需求结构持续优化，带动钛材公司的发展。

投资建议。公司是我国最大的钛及钛合金生产科研基地，国内高端钛材的寡头之一。随着国内大飞机和军用飞机陆续进入量产进程，这将激活国内高端航空钛材长期需求。增发募投项目投产，将推动公司业绩再上一个新的台阶。预计公司2021年、2022年每股收益分别为1.16元、1.44元，目前股价对应PE为36倍、29倍，维持公司 “推荐”投资评级。

风险提示：高端钛材需求低于预期，海绵钛价格低迷。

继峰股份(603997)：整合拐点已现 品类持续拓展 全球汽车内饰明日之星

类别：公司 机构：长城证券股份有限公司 研究员：孙志东/刘欣畅/刘欢 日期：2021-07-08

国内乘用车头枕龙头，并购格拉默一举成为全球汽车内饰和商用车座椅细分领域龙头：继峰始建于1996 年，2018 年及以前主要专注于乘用车座椅系统零部件，产品包括座椅头枕、头枕支杆和座椅扶手(包括后排扶手和中控扶手)等，公司是国内座椅头枕龙头，2018 年国内市占率约25.2%，客户主要是一汽大众(含奥迪)、华晨宝马、上汽通用等合资品牌。

2019 年公司并购德国格拉默集团，乘用车内饰产品拓展至中控系统、热塑功能件等，并由此进入商用车座椅领域，继峰+格拉默一举成为全球汽车头枕、扶手、中控系统及商用车座椅龙头细分领域。2019 年公司总营收180 亿元，归母净利润3 亿元。

公司核心竞争力为产业链垂直一体化，构筑低成本优势和较强的盈利能力：公司拥有较为完整的座椅零部件生产链，全产业链自制率高，整个生产环节除金属件的抛光、护面复合是外协生产，其余全部自己完成，包括自研调配头枕泡沫配方，自主设计和制造发泡模具和头枕支杆及座椅扶手骨架、钣金件生产的冲压模具，以及自主设计、制造泡沫模架、泡沫转盘、冲压模具、生产辅助型工装等工装和专业设备。

公司全产业链高度自制具有两方面优势：①保证公司项目开发的高效性和灵活性，能够快速响应客户提出的设计、更改要求，及时调整生产方案。

②公司在自主设计、制造模具过程中通过模具的标准化，降低模具生产、更换、维修的难度和成本；公司根据客户要求自行研发、调配注塑泡沫配方，原材料采购相对较为灵活，采购价格相对较低，可以提升公司的盈利能力。

中短期，公司利润弹性最重要来源是通过整合格拉默以及开拓格拉默中国市场来提升其利润率：格拉默2016-2019 年营收规模在18-20 亿欧元左右，但是其净利率只有1.2%-2.7%左右，我们认为格拉默盈利能力较低的原因在于：1)原材料和模具依赖外购：继峰掌握发泡配方并能够自行配置生产，同时具备部分模具的自主设计和制造能力，而格拉默是直接向巴 斯夫采购配好的组合料，注塑模具和发泡模具也主要是外购，且国内外注塑模具价格差异较大。2)此前格拉默由管理层控制，没有实控人来推动业绩诉求：格拉默被继峰收购前由于没有实控人一直由管理层主导，并且管理层都是职业经理人，没有股权激励，管理层业绩诉求不高。3)组织臃肿，运营效率低、成本高：被收购前格拉默整体组织臃肿、机制僵化，多家工厂运营效率低下、管理成本较高。

继峰收购格拉默之后，以下三大方面发生积极变化，可以有效降低格拉默生产成本及费用和提高格拉默的管理运营效率：

1、控股股东以及管理层：由管理层控制转变为单一大股东控制的以利润为导向的企业；组织架构扁平化，落实激励机制，提升管理运营效率。

2、生产制造：整合双方全球采购系统增强规模效益；继峰向格拉默共享泡沫配方以及模具生产经验，降低格拉默外采成本。

3、裁员及缩减工厂：精简组织，提升管理效率；整合双方产能以及关闭落后产能，提升盈利水平和运营效率。

格拉默国产化：格拉默在商用车座椅领域一直具有较强竞争力，多年来其产品的质量、性能等一直处于行业领先地位。作为商用车座椅系统的行业标准的制定者，格拉默沉淀了多年研发、创新能力，能满足客户及终端消费者对产品舒适性、安全性及人体工程学方面的需求。但是被收购前由于格拉默所有的权限都在欧洲，管理层没有动力也没有资源来推进中国业务，导致格拉默商用车座椅国产化进程不及预期，并购格拉默后继峰可以帮助格拉默争取国内商用车主机厂的客户资源，如继峰现在帮助格拉默对接一汽、沃尔沃等商用车项目，未来格拉默有望逐步展开与解放、东风、重汽、红岩汽车等国内大型商用车生产厂商的合作，提升其在中国商用车座椅领域的市场份额。

中长期，看好公司产品品类持续拓展，打开更大的成长空间。并购格拉默之前，继峰原有产品单车配套价值合计在450-500 元左右。2019 年因并购格拉默，新增商用车座椅、中控系统和功能塑料等其他内饰件业务，新增商用车座椅、中控系统和功能塑料等其他内饰件业务，新产品中商用车座椅、中控系统这两个产品单车配套价值分别为3000 元、几百元，二者合计是公司原有产品的8 倍左右，另外公司借助格拉默技术在不断开拓新产品新业务，如乘用车隐藏式电动出风口(单价600+)、智能家居式座舱等(单价上万)，有望打开更大的成长空间。

投资建议：2020 年由于疫情和整合对格拉默利润负面冲击严重，从21Q1业绩来看格拉默经营拐点或已显现，整合效应逐步释放，中短期公司受益格拉默利润释放，中长期看好公司产品品类不断开拓一举成为全球汽车内饰和商用车座椅龙头，保守预计2021-2023 年公司收入依次为164.9、189.6、218.5 亿元，同比增速依次为4.8%、15.0%、15.2%，归母净利润依次为4.5、7.7、10.2 亿元，同比增速分别为273.8%、72.5%、32.2%，对应PE 依次为19.3 倍、11.2 倍、8.5 倍，维持“增持”评级。

风险提示：海外疫情反复、芯片短缺持续、整合格拉默不及预期、格拉默国产化不及预期、原材料涨价持续